场外衍生品和证券融资交易等业务的快速发展，是此次全球金融危机前金融体系的主要特点之一。这些交易不仅为金融机构带来了较高的杠杆，还使其面临较大的交易对手信用风险（counterparty credit risk）。危机中，大量复杂金融工具的交易对手违约，造成抵押品抛售，抵押品价值的下跌导致更多的保证金需求，从而引发了资产价格下跌、资本减少、资产价格进一步下跌的螺旋效应。
交易对手信用风险的存在，使人们意识到以前对风险管理的两大误区：一是信用风险不仅存在于银行账户，还有可能存在于交易账户；二是交易账户面临的不仅仅是市场风险，还有可能面临信用风险，而且这种信用风险可能与市场的波动密切相关。因此，其度量既不同于交易账户下逐日盯市等风险度量手段，也不同于银行账户下基于信用风险暴露的度量方法。危机后，国际社会就如何防范交易对手信用风险问题展开了广泛讨论，作为国际金融监管组织核心代表的巴塞尔银行监管委员会（以下简称“巴塞尔委员会”）也出台了相应的政策和防范措施，对交易对手信用风险的管理和监管规则进行了补充和完善。
目前，我国衍生品市场和证券融资市场尚处于起步阶段，风险暴露还不是特别明显，对交易对手信用风险进行研究的文章也并不多见，目前还没有国内学者对交易对手信用风险的度量展开研究。然而，在金融改革的大背景下，衍生品和证券融资交易可能是未来银行业发展的重要业务之一。因此，准确把握交易对手信用风险的定义和特征，梳理国际监管规则对交易对手信用风险的处理，有助于吸取西方金融机构在此次金融危机中的经验，前瞻性地防范交易对手信用风险，对存在该风险的相关交易类业务实现审慎监管。
一、 交易对手信用风险的定义与特征
与一般意义上的信用风险不同，交易对手信用风险多是对衍生产品和证券融资交易类产品而言的，风险具有双向性、不确定性的特征。对于交易对手信用风险的定义和特征的分析，国际上多采用巴塞尔委员会的表述，国内学者也大多基于此进行分析研究。
（一） 交易对手信用风险的定义
早在第一版巴塞尔资本协议（以下简称“巴塞尔I”）推出时，巴塞尔委员会就已经开始关注表外活动面临的信用风险，但是直到第二版巴塞尔资本协议（以下简称“巴塞尔II”）推出时都没有正式采用交易对手信用风险这一概念。1988 年颁布的巴塞尔I 中，巴塞尔委员会认为，部分和外汇、利率相关的表外业务面临的信用风险暴露是交易对手违约时潜在的现金流重置成本（replacement cost）。1992 年，巴塞尔委员会指出证券交易中的信用风险是指交易对手不履行合同全部价值义务的风险，其信用风险包括重置成本风险和本金风险（principal risk）。1994 年，巴塞尔委员会指出，衍生品的信用风险包括结算前风险（pre-settlement risk）和结算风险（settlement risk），其中结算前风险是指交易对手在合约结算日之前违约的风险，结算风险指的是交易对手在合约到期时违约的风险。1995 年，巴塞尔委员会补充说明了远期、互换、期权等衍生合同面临的信用风险暴露只是交易对手违约时潜在的现金流重置成本。1998 年，巴塞尔委员会定义了场外衍生品的信用风险，即交易对手违约造成损失的风险，通常是由于交易对手无偿还能力造成的。这些关于场外衍生产品和证券交易产品的信用风险定义形成了交易对手信用风险的雏形。
2004 年推出的巴塞尔II 征求意见稿中，巴塞尔委员会正式引入了交易对手信用风险这一概念，并将其适用范围拓展至场外衍生品、回购市场和交易账户中的信用风险。在2006 年发布的巴塞尔II 中，巴塞尔委员会将交易对手信用风险定义为交易对手在交易现金流结算前的违约风险。
除巴塞尔委员会外，许多国外学者也对交易对手信用风险的定义进行了研究，部分国外学者也将交易对手信用风险发生的时间加以区分， 如Canabarro and Duffie、Picoult 均认为交易对手信用风险是合同一方的交易对手不能履行合同约定而造成另一方损失，Gibson 还进一步指出当场外衍生品合约的市场价值为正值时，交易对手可能违约。部分学者对交易对手信用风险发生的时间予以明确，认为是结算前风险，如Pykhtin 认为交易对手信用风险是指交易对手在合同到期之前违约，将不会全额支付合同中的款项，Gregory 认为交易对手信用风险是金融合约中的交易对手在合约到期前违约和不能履行未来支付的风险。
结合国际组织和国内外学者的定义，为了更加全面地把握交易对手信用风险，本文将不对风险发生的时间加以区分，将交易对手信用风险定义为由于交易中一方违约而给另一方所带来的风险。
（二） 交易对手信用风险的特征
交易对手信用风险属于信用风险的范畴，都是债务人违约所带来的经济损失。然而，交易对手信用风险有以下三个特征不同于传统的信用风险，也由此带来了度量交易对手信用风险的复杂性。
1.双向性。交易对手信用风险是一种双向风险，交易的任何一方都可能面临另一方违约而遭受损失。在不考虑已经为该合同进行的相关交易的情况下，当前遭受的损失为合同的市场价值与零之间的最大值。如果合同市场价值为正值，交易对手违约时所带来的损失为合同的市场价值；如果合同的市场价值为负，交易对手违约时的损失为零。
2.风险敞口的不确定性。未来的交易对手信用风险敞口取决于未来合同的市场价值，但未来合同的市场价值是不确定的。仅能够根据相关产品及其标的物价格的历史波动和相关性，模拟市场价值在未来某个时刻潜在的范围和概率分布。通过这种方式，未来的风险敞口表现为未来某一时刻、在一定置信水平下的潜在风险暴露值。
3.风险影响的多样性。在交易对手信用风险的度量中，需要注意相关市场风险和相关信用风险过程的相互联系。度量交易对手信用风险潜在暴露时，会受到相关市场风险因素的影响，利率的波动将直接影响利率衍生品所面临的交易对手信用风险；估计违约概率和违约损失率时，受到相关信用风险的影响；同时，市场风险和信用彼此之间又会相互影响，即所谓的错向风险（Wrong Way Risk）。此外，管理交易对手信用风险时还会面临相关操作风险的影响。
二、 风险防范措施
在过去，银行采用各种衍生产品对冲了交易头寸的市场风险，而面临了交易对手信用风险。交易对手信用风险存在于场外衍生品交易和证券融资交易，在2008年金融危机中交易对手信用风险表现出了巨大的破坏力。尽管危机过后，场外衍生品和证券融资市场交易量有所下降，但2011 年以来表现出上升的趋势。2013 年，巴塞尔银行监管委员会报告中显示2012 年底场外衍生品总名义价值达到632 万亿美元，总市场价值达到25万亿美元。尽管危机已经过去，但衍生品的交易量仍然如此之大，若不谨慎对待处理，危机又将再次上演。为此，我们不能放松对交易对手信用风险的警惕，采取一系列的审慎监管措施防范交易对手信用风险，防止历史重演。
1.限额管理和签订主协议（Master agreement）。1998年，巴塞尔银行监管委员会提出了限额管理和签订主协议来加强信用风险管理。限额管理规定交易对手风险敞口的上限，一旦触及阀值，便禁止交易对手从事任何其它的交易。限额管理不仅限制了交易对手信用风险暴露，而且减少了交易对手违约的概率。主协议条款适用于所有交易的子集，包括净额结算和其它形式的双边结算。使用主协议不仅减少了法律协商和信用条款交易事务的低效率，而且通过使用净额结算，减少了交易对手的风险暴露。
2.提高抵押品和保证金管理水平。抵押品和保证金是风险缓释的重要手段，根据国际掉期与衍生品交易协会的信用支持协议，对交易双方抵押品和保证金管理的具体细节作出了规定。2009 年，中国银行间市场交易协会推出了首个抵押品管理协议《中国银行间市场金融衍生品交易主协议》。抵押品和保证金的使用，减少了交易对手信用风险的暴露。同时由于某些担保品可能是交易对手重要的资产，大大减少了交易对手违约的概率。
3.引入中央交易对手。中央交易对手指为证券交易
买卖双方提供清算的中间媒介,作为每一份交易买卖双方的交易对手而存在。2009 年，巴塞尔银行监管委员会总结了引入中央交易对手的优点。第一，通过中央交易对手进行多边结算，减少了交易对手暴露和操作风险；第二，提高了交易对手信用风险管理水平和担保品管理的有效性。第三，提高了衍生品交易市场的透明性。然而，国外一些学者也指出引入中央交易对手时存在的问题，Duffi，Gandhi and Longstaff 文章中指出增加中央交易对手的个数会减少净额结算的有效性，增加了交易的复杂性。2010 年，欧洲中央交易对手指出在净额结算交易中，中央交易对手彼此之间交互操作，每个中央交易对手将成为其它中央对手的交易对手，面临着中央交易对手违约的风险，因此，需要额外的经济资本来覆盖中央交易对手违约的风险。随后，在2010 年，巴塞尔银行监管委员会在第一次咨询稿中要求银行对中央交易对手的暴露计提资本，并在2011 年第二次咨询稿中完善了度量中央交易对手资本要求的框架和模型。
4.使用交易压缩。交易压缩是指在合约到期前，将大量的衍生品合约替代为少量等价有效的合约。2010 年，巴塞尔银行监管委员会指出在信用违约掉期市场减少交易对手信用风险最重要的结构措施之一就是加速使用交易压缩。在2007 年末，交易压缩减少了58 万亿名义价值的信用违约掉期合同。Inamura and Fukuda 指出交易压缩的使用减少了多个市场参与者间未偿付交易的数量和交易对手的风险暴露。通过交易压缩不仅降低了交易的复杂性，而且减少了交易对手的风险暴露。
5.建立完善的风险管理体系。完善风险的风险管理体系，首先需要监管机构或银行要能有效的识别交手信用风险；其次能够准确度量交易对手信用风险，国际银行和国内银行因借鉴巴塞尔委员会规定的相关模型，结合自身特点开发出适合的模型；最后是能有效控制风险，当风险暴露超过某一设定值时，管理系统要有相应的措施控制和较少风险暴露。
文章来源：《价格理论与实践》，原文作者：巴曙松；曾智；朱元倩，原文题目为：《交易对手信用风险的度量及其防范》 |
